（报告出品方/作者：信达证券，陆嘉敏、王欢、曹子杰）
一、年汽车行业回顾：疫情短期冲击，供需企稳向好
1.1销量复盘：疫情扰动销量，政策助力+供给恢复驱动销量回升
1.1.1总量维度：销量尚未见顶，长期仍有向上空间
年全年汽车销量有望继续实现同比正增长。-年，中国汽车销量从万辆快速增长至近万辆，而后从年开始，受宏观经济下行、中美贸易摩擦以及疫情爆发影响，中国汽车行业进入三年下行周期。年开始，汽车行业向电动化、智能化的加速转型，新能源汽车高速增长助力汽车销量再度实现同比正增长。年1-11月，中国汽车销量完成万辆，同比增长3.3%，我们预计全年总销量有望突破万辆，同比增速约3%。
年内来看，疫情后供需两端恢复驱动销量重新向上。年以来，电动智能转型下的汽车行业遭遇全球缺芯困境，年，缺芯状况有所缓解，但3月份开始长春、上海等地疫情爆发导致产销触底。随上海疫情缓解，供应链恢复，以及燃油车购置税优惠政策的出台，车市供需两端恢复良好，6-9月，月度汽车销量同比增速均超过20%。10月、11月因全国疫情“点多、面广”，汽车销量同比增速出现一定回落；12月随疫情管控进一步优化，销量增速有望回升。
拉长时间看，我们看好中国车市总量仍有向上增长空间，核心驱动力来自人均收入持续增长以及目前仍较低的汽车保有量水平。汽车作为可选消费品，消费群体规模与消费能力是销量增长的关键。我们选取劳动力人口代表消费群体规模，人均可支配收入代表消费能力，并选择德国、日本、美国与中国的上述数据与汽车销量进行对比，我们发现长期视角下的销量增长主要受劳动力人口占比影响，中短期销量的增长更受人均可支配收入影响。近年来，中国的劳动力人口占比有下降，但人均可支配收入仍维持高增速，相比德日美三国，我国汽车工业发展仍处于扩张期，千人汽车保有量数据仍远低于上述各国，我们认为中国车市总量仍有进一步增长空间。
中国车市中短期总量难言见顶，长期销量有望进一步增长。年，中国千人汽车保有量为辆，仍大幅低于欧洲、美洲与亚洲等国家。通过德日美三国数据看出，人口密度越低、公路里程越长的国家因通勤、物流的需求更大而拥有更高的千人汽车保有量。综合考虑以上因素，我们认为中国千人汽车保有量有望达到辆。按照OECD数据，中国人口峰值为14.6亿，并考虑汽车报废年限为15年，我们测算出未来中国汽车年度销量有望达到万辆，较年万的年销量有48%提升空间。
1.1.2结构维度：电动对燃油替代加速；乘用车前低后高，商用车逐步企稳
能源结构：新旧能源车型替代加速，年1-11月，新能源车销量万辆，同比增长%，新能源车渗透率接近25%，相比年全年提升11PCT；燃油车销量万辆，同比下降11%。
车型结构：乘用车占比前低后高，商用车逐步企稳。年1-11月，乘用车销量万辆，同比增长12%，商用车销量万辆，同比下降32%。汽车销售占比中，乘用车占比在年内逐渐走高。乘用车中轿车、SUV、MPV、交叉型乘用车销量分别为//84/29万辆，占比47.2%/47.5%/4.0%/1.4%；商用车中客车、货车销量分别为36/万辆，占比11.8%/88.2%。
1.1.3新能源汽车销量复盘：迈过S型增长曲线拐点，渗透率继续提升
新能源汽车销量快速增长，已迈过S型增长曲线拐点。回顾年到年，新能源汽车销量快速增长。年以来，新能源汽车月销同比增速连续15个月超%，受疫情影响较大的年4月份同比增速仍超四成，随后也快速恢复至高位。年1-11月，中国新能源汽车销量已突破万辆，渗透率接近25%，全年销量有望突破万辆。消费者对新能源汽车的接受度不断提升，“双积分”政策倒逼车企产品结构升级，充电基础设施建设加强，助力新能源汽车成为销量爆发点。明年燃油车购置税减半政策结束，而新能源免征购置税仍将继续，新能源汽车渗透率有望进一步提升。长期来看，新能源汽车仍是各大车企竞争的主要战场，自主、合资车企对于电动化、智能化技术的持续升级与资本的持续投入将持续支撑新能源汽车市场向上突破。
纯电动汽车销量占比更高，插电式混动增速更快。年1-11月，纯电动汽车销量万辆，同比增长93%；插电式混动汽车销量万辆，同比增长%。纯电动技术的不断发展同样赋能插电式混动技术的发展，相比燃油车，插混更具燃油经济性，动力性能与智能化表现更佳，相比纯电动汽车，插混车无续航焦虑，在冬季和充电设施短缺地区具有更强适用性。近年来，比亚迪、长安、长城、奇瑞、吉利等自主车企插混技术实现多样化发展，正成为广大车企抢占新能源市场份额的新发力方向。
1.1.4乘用车销量复盘：购置税优惠+新能源快速增长，乘用车市场恢复高增速
乘用车销量增速高于行业总体水平，同比增速达12%。受益于30万元/2.0升及以下排量乘用车购置税减半政策与新能源汽车的快速增长，年乘用车市场恢复较高增速，截止11月，乘用车全年销量万辆，同比增长12%。分车型看，轿车销量万辆，同比增长14%；SUV销量万辆，同比增长13%，均实现较快增长。MPV因售价较高，消费者消费欲望受疫情和宏观经济影响，需求略显疲软。长期来看，新能源汽车渗透率的快速提升仍将助力乘用车销量的持续增长。
1.1.5商用车销量复盘：最差时点已过，需求逐步企稳回升
商用车整体需求放缓，海外表现亮眼。商用车需求受生产资料影响较大，由于疫情反复、大宗商品价格大幅上升、供应链紧张，叠加高油气价、经济下行等因素影响，商用车整体需求放缓。年1-11月，国内商用车销量万辆，同比下降32%；客车销量36万辆，同比下降21%；货车销量万辆，同比下降33%。海外市场表现亮眼，1-11月，商用车累计出口53万辆，同比增长46%，中国商用车品牌海外影响力正不断提升。
1.2行情复盘：板块估值或已至低位，中长期配置时点显现
1.2.1指数复盘：伴随销量波动明显
汽车指数走势与汽车销量关联度较大，车市进一步回暖带动指数上行。-年，车市在疫情后实现快速回暖，带动指数走出翻倍行情。进入年，3-4月疫情影响导致汽车指数出现回调，二季度复工复产进展顺利与各地促消费措施落地，带动汽车指数实现反弹；三季度以来全国疫情“点多、面广”影响车市需求，指数同步回落。
汽车板块总体表现位于行业中游，子版块整体下跌。截止年12月16日，汽车（中信）年度涨幅-15.20%，居中信一级行业第16位，跑输上证指数（-12.97%）2.23%，跑赢沪深（-19.96%）4.76%。子板块整体下跌，乘用车/商用车/零部件/汽车销售与服务/摩托车涨幅分别为-14.24%/-23.85%/-14.48%/-18.00%/-9.32%。
1.2.2个股涨幅复盘：少数客车个股与零部件板块表现较好
除少数客车个股与零部件板块表现较好，其他个股表现一般。按中信行业分类，汽车板块共有只个股，其中49只实现上涨，占比23.6%，涨幅较大的个股集中在客车（中通客车、ST曙光、安凯客车）、零部件（钧达股份、德宏股份、广东鸿图、征和工业、登云股份、浙江世宝、晋拓股份）等领域。乘用车板块与汽车销售与服务板块表现一般。
1.2.3板块估值复盘：估值短期见底，长期有望随电动、智能化趋势上升
汽车板块PE、PB已至近年中枢水平。截止12月16日，汽车（中信）PE、PB估值分别为42.35倍、2.37倍，接近三年来平均值，三年估值分位点分别为52.29%、46.41%。进入三季度以来，因各地疫情多发态势，估值进入短暂回落期。回顾过去三年，板块估值低于均值的原因主要为疫情、缺芯，随后因供应链恢复与多轮消费刺激政策落地而实现修复。随着进一步优化疫情防控“新十条”逐渐落地，有望对车市回暖产生积极影响，汽车板块估值向上修复通道有望开启。
长期来看，电动、智能化趋势拉动板块PE估值上升；净资产总额稳步增长，PB估值水平基本稳定。年之前，汽车板块PE估值围绕在20倍左右。年后，电动化、智能化成为估值提升的主要驱动力，消费者对智能电动汽车的接受度和需求度不断提升，车企智能电动产品结构不断升级，充电基础设施建设不断加强，未来智能电动汽车的发展预期将更加乐观，推动汽车板块PE估值向上。PB估值方面，板块估值维持稳定，上市公司产能投建有序推进，表内净资产总额有序增长，投资价值和安全边际逐渐提升。
零部件板块PE估值修复空间更大，有望迎来戴维斯双击。截止12月16日，汽车零部件Ⅱ（中信）PE估值为40.98倍，低于三年来平均值，估值分位点为16.69%；PB估值为2.56倍，接近三年来平均值，估值分位点为37.25%。长期来看，零部件板块同样受益于电动化、智能化趋势，本土零部件供应商在关键零部件赛道的替代趋势愈发明显，PE估值有所提升；PB估值方面，板块估值维持稳定。
二、年展望：“危”“机”并存，不确定性中寻找确定性
2.1危：政策端补贴退坡，供需两端面双重压力
2.1.1供给端：疫情影响供应链稳定性，原材料价格影响成本
新冠疫情的反复，影响供应链的稳定性。新冠疫情仍将给产业链带来诸多不确定性，年年初以来，新冠疫情在各地散发，导致上海、吉林等多省市被迫处于全面或部分区域封控状态。我国汽车产业呈集群状分布，多数分布于吉林、上海、北京、广东等地区。此轮疫情对我国的汽车供给端产生了较大的冲击，一汽集团、上汽集团、特斯拉等车企以及相关地区的零部件厂商被迫停产减产。封控地区之外的零部件厂商因物流运输受阻等原因，无法进行正常的进料出货，使得国内的汽车供应链处于高度紧张状态。5月后，随着各地陆续出台复工复产政策，相应车企及零部件供应商的生产及物流运输能力逐渐恢复，汽车产业供给端才开始好转。
疫情反复背景下新增确诊病例数不断增加，或对汽车供应链带来一定压力。近期，疫情反复，新增确诊病例数不断增加，或对汽车供应链带来一定压力。11月末以来，每日新增约-0人。截至年12月13日全国31省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团（不含港澳台）累计确诊病例达36.99万例。确诊病例的高速增长，或对年底及年年初汽车供应链的生产、运输等带来一定的负面影响，产销或面临增长压力。
上游原材料价格的波动或影响制造端成本。从上游原材料价格走势来看，年下半年以来，铝价和冷轧板价格表现相对平稳。铜价和天然橡胶价格在上半年呈现一定回落之后，又有抬升趋势，上游原材料价格的波动或对企业盈利端带来一定的影响。
2.1.2政策端：燃油车购置税优惠及新能源车补贴退出
燃油车购置税优惠或退坡，22Q4为购置税退坡前的窗口期。5月31日，财政部、税务总局发布关于减征部分乘用车车辆购置税的通知，对购置日期在年6月1日至年12月31日期间内且单车价格（不含增值税）不超过30万元、排量在2.0升及以下的乘用车，减半征收车辆购置税，即购置税税率从10%下调到5%。购置税减半政策截止时间为年年底，年行业或许面临购置税补贴退坡或者退出的情况，相应政策的刺激效果或会逐步消失。
新能源补贴政策将于年退出，纯电车型单车影响约0.73万元-1.26万元，插混车型单车约影响元。目前政策方面，年12月31日，财政部等四部委发布年新能源汽车推广应用财政补贴政策，非公共领域乘用车补贴标准在年基础上退坡30%。其中续航里程在~km的纯电动乘用车补贴0.91万元，≥km的纯电动乘用车补贴1.26万元，相比年分别减少0.39万元和0.54万元。根据政策内容，年新能源汽车补贴政策将全面退出，将对车企盈利产生较大压力。
2.1.3需求端：经济增速放缓，居民收入增速下行或致需求承压
GDP增速放缓，消费者需求指数走势不强，年行业或面临需求疲软压力。汽车消费和宏观经济增速相关性较强，年以来，我国GDP增速放缓。汽车消费者需求指数来看，较年和年的改善并不是很明显，年行业或存在需求疲软压力。
疫情影响下居民收入增速下行，汽车消费复苏弹性减弱。乘用车因可选消费品属性，居民收入情况对汽车消费复苏影响较大，居民可支配收入的下降或抑制乘用车需求。年前三季度工资收入同比增速为+5.1%，去年同期增速为+10.6%，相比于年工资增速有所下降。
2.2机：
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