（报告出品方/分析师：东吴证券周尔双朱贝贝）
1.海天精工：中高端数控机床领军企业，业绩快速增长
1.1.背靠海天集团，跻身国内中高端数控机床第一梯队
公司背靠海天集团，是国内中高端数控机床领军企业。
海天精工成立于年，成立以来专注于中高档数控机床的研发、生产及销售，以大型龙门加工中心起家，稳固行业地位后逐步拓展产品品类至卧式加工中心、立式加工中心等，下游涉及航空航天、汽车、5G、工程机械等众多领域。
公司股权结构集中，决策效率较高。
公司实际控制人为张静章、张剑鸣、张静来、钱耀恩先生，截至年11月，合计直接和间接持有公司53.82%的股份。其中张静章通过海天股份、安信香港、海天天富间接控制公司27.7%的股份，其子张剑鸣通过海天股份、安信香港、海天天富间接持有公司9.17%的股份，并接受海天企业管理委托的海天股份26.83%股权的投票表决权等权利，个人合计持有海天精工19.55%的股份。
大型龙门加工中心起家，精益求精后不断拓宽产品品类。
目前公司拥有龙门加工中心、立式加工中心、卧式加工中心，数控大型落地镗铣床、数控车床及车铣中心等五大产品系列。
核心零部件方面，公司已经实现刀塔、转台、机械双摆铣头、电主轴等核心零部件自主可控，未来将逐步完善零部件产业链配套。
分业务收入占比来看，龙门加工中心是公司基石业务，-年营收占比始终高于50%，主要系公司在该领域积累良好的口碑和客户资源，市场认可度较高。
在龙门业务精益求精的基础上，公司积极拓展产品品类，卧加、立加等产品已得到市场认可。-年公司立加收入占比从12.9%提升至26.6%，卧加收入占比从15.3%提升至16.4%，均实现较快发展。
我们认为依托于多年累积的客户资源和市场认可度，公司未来有望实现多产品齐头并进。
1.2.业绩增速高于行业平均，规模效应下盈利能力提升
机床作为工业母机，其行业景气度与制造业景气度息息相关。
-年受宏观制造业景气下滑影响，公司业绩基本保持稳定或略有下滑。
年以来受益于机床行业景气上行募投产能逐步释放，公司业绩开始快速增长。
-年公司营收从11.65亿元提升至27.3亿元，CAGR=53.1%；归母净利润从0.77亿元提升至3.7亿元，CAGR=.9%。归母净利润增速明显高于营收增速，主要系公司规模效应显现，盈利能力逐步改善。
Q1-Q3实现营收23.7亿元，同比+17.8%，归母净利润3.9亿元，同比+48.3%，业绩增速略有放缓，主要受到华东疫情反复及制造业景气度下滑影响。
尽管公司22Q1-Q3业绩增速略有放缓，但仍高于行业平均。同时自年行业周期上行以来，公司业绩增速始终名列行业前茅，我们判断主要系：
1）公司于年上市，至年左右募投项目逐步达产，而国内其余同行主要于-年间募资上市，行业上行时期普遍产能不足；
2）随着公司产能逐步释放，规模效应愈发明显，盈利能力持续提升。年至Q1-Q3公司毛利率从22.1%提升至25.7%，销售净利率从6.6%提升至16.5%，期间费用率从15%下降至7.8%。
分产品来看，龙门和卧加毛利率稳定在高位，立加毛利率仍有提升空间。
-年，公司龙门毛利率维持在30%以上，卧加毛利率维持在25%以上，持续为公司贡献利润。
立加方面，和年毛利率均达12.3%，较年增加10.8pct，主要系年前公司立加业务规模较小，产能利用率不足，随着年以来公司立加产量逐步提升，毛利率实现较大提升。我们判断未来随着公司立加业务规模进一步提升，毛利率仍有上升空间。
2.“国之重器”大而不强，政策频出助推发展
2.1.机床行业“大而不强”，高端领域亟待突破
国内机床产业年产值达千亿规模，是全球最大市场。
根据德国机床制造商协会对世界机床行业统计调查数据，年全球机床消费为.9亿欧元，中国机床消费为.9亿欧元，全球占比为34%；生产与消费类似，年全球机床产值为.5亿欧元，中国作为世界第一大机床生产国，年产值约为.1亿欧元，全球占比为31%。
虽然我国是全球最大的机床市场，但从三个维度来看，当前“大而不强”特征明显：
1）从发展阶段来看，我国机床行业基本完成普通机床向低端数控机床国产化的转变，正处于由低端数控机床国产化向高档数控机床国产化的转型阶段，高档机床仍存在大量进口需求。
根据中国机床工具工业协会统计，年中国机床进出口贸易逆差为21.4亿美元，较年的19.5亿美元小幅上升，但逆差额占总进出口额的比重由年的19.5%降低至年的16.7%。
究其根本，主要系高档数控机床尚不能实现国产化，较大程度依靠进口。根据前瞻产业研究院发布的《年中国数控机床行业竞争格局及发展前景分析》，年，我国低档数控机床国产化率约82%，中档65%，高档仅6%，高档数控机床几乎完全依靠进口。
2）从高档机床占比来看，我们预计高档机床约占国内机床市场的10-15%左右。
根据中国制造《重点领域技术路线图（年版）》中的定义，高档数控机床是指具有高速、精密、智能、复合、多轴联动、网络通信等功能的数控机床。
根据《高档数控机床和机器人》（杨正泽、李向东编著），将采用半闭环的直流伺服系统及交流伺服系统的数控机床划分为高档；将2-4轴或3-5轴以上的数控机床划分为高档；将具有通信和联网功能的数控机床划分为高档；将具有三维图形显示功能的数控机床划分为高档。
通过调研以及相关测算，我们判断目前中国机床行业存量市场中55-60%左右的机床为低档机床；25-30%的机床为中档机床；高档机床占比仅为10-15%左右，机床行业“大而不强”特征凸显。
3）从机床附加价值来看，国内机床较多为劳动密集型产品。根据海关总署的统计，年以来机床的进口均价在6.0-10.1万美元/台，与此形成鲜明对比的是出口均价仅仅-美元/台，价格相差甚远。国产机床价值附加量不高，出口产品也较多为劳动密集型产品。
2.2.三分天下，国产化率行业集中度提升
我国机床行业市场化程度较高，但产业集中度不高，基本处于充分竞争状态。目前行业整体呈现出外资企业、国有企业、民营企业三分天下之势。
第一阵营：实力雄厚的外资企业、跨国公司。
目前，全球排名前十位的机床企业中，大多数直接在中国投资或者合资建厂。汽车行业、模具行业、航天航空等行业是高档数控机床的消费主力，这部分市场基本被外资企业垄断。基于其规模及技术领导力，其在国内市场竞争中仍然处于第一阵营。
第二阵营：具备一定技术实力和知名度的民企和国企。
国营企业“十八罗汉”曾为我国机床工业体系的建立做出了很大贡献，但由于体制僵化等原因逐步没落，民营企业正在成为机床工业新的主力军，我国机床行业进入结构调整。
根据《中国机床工具工业年鉴》的统计，年规模以上金属切削机床企业为家，其中，国有（含集体）控股、私人控股和外资（含港澳台）控股的企业数量分别为71家、家和家，上述三类企业拥有资产占比分别为38.3%、48.8%、10.4%；主营业务收入占比分别为18.4%、68.7%、10.8%；实现利润的占比分别为-12%、97%、13.4%。民营企业不仅在数量方面占据了绝对优势，更以不足一半的资产占有贡献了近七成的主营业务收入和近乎百分之百的利润。
第三阵营：技术含量较低、规模较小的众多民营企业。
在汽车零部件粗加工、一般用途的民用产品等领域，产品加工精度要求不高，产品价格便宜，对机床价格较敏感，经济型数控机床就是在这一背景下诞生。
经济型数控机床在本世纪前十年达到高峰，目前经济型数控机床制造商主要集中在中小规模民营企业，这些技术含量低、企业规模小的民营企业形成第三阵营。
近年来国产机床龙头快速发展，已逐步跻身市场前列，行业集中度+国产化率提升进行时。
①行业集中度提升：根据MIR睿工业的数据，年排名TOP10数控机床厂商整体市场销售额占比为28%，H1TOP10的数控机床厂商，整体销售额占比达45%，市场集中度大幅提升；
②国产化率提升，国产品牌跻身前列：机床行业国产化率从年的53%提升至年的67%。
从头部企业排名来看，年德玛吉森精机、马扎克等国外龙头依旧占据市场主导地位，H1国产品牌通过迅速发展已跻身市场前列。从和H1的市场销售占比的对比数据来看，台群精机由3%提升至5%，北京精雕由3%提升至6%，均已进入TOP3。
此外海天精工、纽威、宝鸡等国产品牌的市场销售额占比也有不同程度的提升。（注：下图中标红品牌为国产品牌）
2.3.自主可控需求下政策频繁出台，助力行业发展
机床行业受制造业周期和政策双重驱动。本文选取中证机床指数创立至今以来的变动情况（-至今），发现其股价与制造业周期和政策息息相关：
1）机床行业股价走势与制造业周期息息相关：
对比制造业周期（以金属切削机床产量累计同比数据为代表）和机床行业指数走势可以发现，机床行业指数整体趋势与制造业周期走势相吻合。
具体来看，机床行业指数在年底达到阶段性顶部后，随着-年制造业周期下行而下行，于年初重新迎来上行周期，直至年底再次伴随制造业进入下行周期。
2）机床行业股价走势受相关政策出台影响较大。
年中美 后，国内自主可控意识逐步增强；而机床作为制造业自主可控最紧迫的一环，扶持政策频繁出台。
本文整理了年至今针对机床行业发布的重要政策，发现两点趋势较为明显：
（1）政策支持目标更加细化：
-年行业性政策多为指导性和概念性，例如年8月设定数控机床及设备标准；年11月将机床行业列入战略新兴产业分类；然而在年后机床行业支持政策更加明确，并且提出细化要求。
如年10月在《工业通信业职业技能提升行动计划实施方案》提出要在2年内开展各类职业技能培训50万人次以上的要求；年12月在《“十四五”智能制造发展规划》中明确提出要研发智能立/卧式五轴加工中心、车铣复合加工中心、高精度数控磨床等工作母机；
（2）政策出台级别不断提升：
例如年8月，国资委党委扩大会议指出要重点扶持工业母机行业；年10月二十大再次提出要实现制造强国，并提升关键领域自主可控能力。
机床行业股价受政策影响较大。
通过选取年至今意义较为重大的6项扶持政策，并选取其发布前一天的股价和发布后一周内最高股价进行对比，可以发现在发布后的一周内，机床指数振幅均在3%以上。
其中具体来看，制造业周期上行时期，例如年8月19日国资委党委扩大会议指出支持工业母机行业发展后，指数在一周内振幅高达12%；而在制造业周期下行时期，政策支持出台后一周内指数振幅在3-5%之间。
年下半年以来，国家对于机床行业及制造业的重视力度逐步提升，并出台一系列政策进行扶持。
首先是机床行业专项政策：
（1）首批机床ETF获批：年9月18日，首批机床ETF——华夏中证机床ETF和国泰中证机床ETF获证监会批准，涉及主机厂、数控系统、主轴、切削工具等领域上市公司，为拥有核心技术，科创能力突出的机床企业提供直接融资便利。目前华夏和国泰中证机床ETF规模分别达5.2和12.2亿元。
（2）国内主导的数控系统国际标准发布：年9月27日，首个中国主导的机床数控系统系列国际标准ISO23-2正式发布，表明我国在04专项支持下建立的“高档数控系统技术标准体系”成果得到了国际认可，能够助力国产数控系统企业产品的推广。
此外国家对于制造业扶持力度进一步加强，而机床作为工业母机同样受益：
（1）税收优惠支持高新技术企业设备投资：年9月22日，财政部、税务总局和科技部联合发布《关于加大支持科技创新税前扣除力度的公告》，高新技术企业在年10月1日至年12月31日期间购置的新设备，允许当年一次性全额在计算应纳税所得额时扣除，并允许在税前实行%加计扣除。
（2）人民银行设立设备更新改造专项再贷款：人民银行货币政策委员会年第三季度例会明确提出，引导金融机构增加制造业中长期贷款。年9月28日，人民银行设立设备更新改造专项再贷款，额度亿元以上，专项支持金融机构以不高于3.2%的利率向制造业、社会服务领域和中小微企业等设备更新改造提供贷款。
（3）二十大报告强调制造强国自主可控：年10月16日，二十大报告强调突出：
①将经济发展着力点放到实体经济，加快建设制造强国；
②将国家安全提到非常突出的地位，尤其是军工领域的自主可控，包含军工制造装备——高端五轴数控机床的自主可控。
11月21日，工信部、发改委和国资委三部联合印发《关于巩固回升向好趋势加力振作工业经济的通知》，重点提及制造业高质量发展和产业链安全保障，再次强调高端数控机床的重要性。
2.4.更新周期渐行渐近，行业中长期需求有支撑
机床十年周期拐点已至，未来四年每年更新需求有望达到千亿级别。机床的一般产品寿命约为10年，而重切削、长时间运转的机床寿命在7-8年。
上一轮中国机床行业的销售高峰是在年前后，根据10年左右的使用寿命和更新周期，我们判断年是机床行业10年周期的拐点，从年开始进入更新换代的高峰。
我们以国家统计局公布的产量数据为基础测算，-年金属切削机床每年的理论更新需求有望达80万台，假设平均单价15万元/台，则每年更新的规模将达亿元。
测算假设如下：
（1）金属切削机床理论更新需求：假设机床的平均使用寿命为8-10年，则理论上8-10年后将会进入更新周期。以年为例，-年间生产的机床均将进入置换周期，则我们假设年机床理论更新需求为-年机床的平均产量。
（2）假设折扣：实际生产中机床的更新容易受到经济形势的影响，部分机床使用寿命会超过10年，因此实际更新需求将会低于理论更新需求，我们假设实际更新需求=理论更新需求*假设折扣，而随着待更新的机床量越来越大，实际更新需求会越来越接近理论更新需求甚至超过。
（3）数控化率：《中国制造》战略纲领中明确提出，至年中国的关键工序数控化率将提升至64%。
3.集团内循环优势明显，产能布局充足有望再造海天
3.1.优势产品龙门机 ，多产品布局助力拓展新能源
海天精工龙门加工中心国内领先优势明显。公司以龙门业务起家，深耕研发及制造近20年，拥有深厚的工艺积累和品牌效应，相较于国内同行具有一定领先优势，主要可体现于：
1）龙门加工中心产量高于国内可比公司：选择国内主要龙门生产企业纽威数控和国盛智科进行对比，公司-年龙门产量均为纽威数控产量的两倍以上，-年产量远高于国盛智科龙门产量。
2）龙门加工中心毛利率处于行业前列：选择国内主要龙门生产企业纽威数控和国盛智科进行对比，国盛智科龙门加工中心毛利率行业领先主要系其钣金件为自制，而钣金件占到机床成本的20-30%，带来一定毛利率优势。而公司龙门加工中心毛利率自年以来始终高于纽威数控。
3）龙门加工中心主流机型性能达到国内领先水平。
通过筛选出国内外知名度较高，产品应用较多的龙头公司的龙门加工中心进行对比，可以发现海天精工的五轴龙门加工中心在主轴最高转速及三轴行程等指标方面已达国际领先水平，在定位精度/AC轴转位精度/进给速度/AC轴转速等指标方面，虽然较国际领先企业略有差距，但与国内同类产品相比，具有一定竞争优势。
龙门做大做强后横向拓展，立加卧加逐步放量。
公司在保持大型龙门领先地位的同时，充分利用募投资金扩建产能，实现立加和卧加的规模化生产；立式加工中心产量由年的台上升到年的台，CAGR=46.0%。卧式加工中心产量由年的台上升到年的台，CAGR=26.4%，均实现较快发展。此外通过不断的研发投入，公司立加和卧加的部分指标已经达到国内先进水平。
多产品优势助力公司拓展新能源领域，能够为客户提供定制化解决方案。
传统汽车除车身外，其动力总成的大量零部件需要使用机床加工；但随着新能源车渗透率不断提升，新能源车以三电系统替代传统的内燃机，带来众多零部件加工新需求。
根据创世纪和海天精工的
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